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「伊藤リポート」メンバーも危惧、企業改革に海外勢不満足−形式重視 - Bloomberg

世界の投資家が日本のコーポレートガバナンス（企業統治）改革に対し、いら立ちを見せ始めた。スピードの遅さ、形式重視の傾向が強まっていると感じており、投資家との対話を通じ企業価値の向上を目指すことを2014年に提言した「伊藤リポート」のメンバーも危機感を抱く。

経済産業省が主導した伊藤リポート取りまとめメンバーの１人で、エーザイの常務執行役・最高財務責任者（ＣＦＯ）と早稲田大学大学院講師を務める柳良平氏が行った調査では、国内外機関投資家の４分の３は日本のコーポレートガバナンスに満足していないという。満足度は14年の13％から15年初めに29％へ上昇した後、ことし１月末時点では23％に低下した。調査対象とした内外機関投資家の運用資産合計はおよそ100兆円。

柳氏は３日、ブルームバーグのインタビューで、上場企業各社が直近のコーポレートガバナンス報告書を出し切ったところで「世界の投資家はディスアポイント（失望）している」と指摘。株価の急落も心理的な影響を及ぼしているが、海外投資家からすれば、「実質的な改善が遅過ぎる。『サブスタンス・オーバー・フォーム（形式より実質重視）』のはずが、『フォーム・オーバー・サブスタンス（実質より形式重視）』になっている」と話した。

伊藤リポートでは企業に資本効率の改革を迫り、中長期的に株主資本利益率（ＲＯＥ）の向上を目指す経営が必要と強調、グローバル投資家との対話では８％を上回るＲＯＥを最低ラインにするよう促した。８％の根拠は、柳氏が数年にわたって実施してきた機関投資家に対する調査結果に基づき、平均的に投資家が求める株主資本コストを上回るレベルだとしている。

ブルームバーグ・データによると、東証１部企業のＲＯＥは第２次安倍政権が始動する直前の12年７ー９月期の４％を直近の底に、15年４−６月期には8.6％まで上昇。その後は頭打ちで、同10ー12月期には7.8％に下がった。商品市況の下落や中国経済の減速懸念などから業績の急速な落ち込みも響き、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券のまとめでは、10−12月期純利益（金融除く東証１部全産業、決算発表率68.9％）は11％減となった。直近の米Ｓ＆Ｐ500種株価指数のＲＯＥは13％。

1900社を超す東証１部企業でＲＯＥが８％を超すのは半分にも満たない上、600社は議決権行使助言会社の米インスティテューショナル・シェアホルダー・サービシーズ（ＩＳＳ）が提唱する５％も下回っている。ＩＳＳは顧客に対し、５％に満たない企業の経営陣は支持すべきではないと助言している。

「エクイティ・スプレッド」の明記を

柳氏は、日本企業のＲＯＥ水準がなお低い現状について、経営者の９割が自社の株主資本コストがいくらなのかを知らないことが障壁の一つになっている、と分析。企業は株主資本コストからＲＯＥを引いた「エクイティ・スプレッド」を明確化し、企業価値を創造できているかどうかを決算短信などで示すべきとの考えだ。東京証券取引所に対しても、エクイティ・スプレッド表記の義務化を提案したが、導入には至っていない。

また同氏は、エクイティ・スプレッドに対する意識の低さが日本企業の株価純資産倍率（ＰＢＲ）の低さにもつながっている、と指摘。東証１部ではＰＢＲ１倍割れ企業が過半数を占める一方、米Ｓ＆Ｐ500種企業のうち428社は１倍を上回る。　

日本のコーポレート・ガバナンス改革の動きは14年のスチュワードシップ・コード、伊藤リポートに続き、15年はコーポレートガバナンス・コードの導入が始まった。東証によると、昨年12月末までに2485社がガバナンス・コードへの対応状況を発表。市場１・２部に所属する1858社のうち、12％が全原則を実施、66％が原則のうち90％を実施していると回答した。

日本企業のコンプライアンス能力は高いように見えるが、柳氏は「リップサービスが多い。ＲＯＥの目標を掲げる会社は増えてきたが、なぜＲＯＥが重要なのか、資本コストが何かを知らない」と指摘。実質的な改善がみられない、あるいは遅いため、海外投資家は「慎重、懐疑的な認識になっている」とし、同氏も改革への期待後退に「危機感を抱いている」と言う。