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神田元財務官の記事がいろいろじわる

>連続でとれた睡眠時間は1日平均3時間くらいでした
>本は神戸の実家と東京都内の自宅にそれぞれ数千冊。借りた倉庫にもあります
>作詞家の秋元康氏や作家の池井戸潤氏らと親しくさせていただいている
>神戸市に引っ越したのが小学校5年生の時。そうするとまわりがみな勉強している。あわてて勉強して神戸の灘中学に入りました
>大学でも体力は鍛え続けました。少林寺拳法部に入り、黒帯も頂き
>世界銀行にいると民間から巨額の報酬を示され誘われるものですが、全く関心を持ちませんでした
>旅行好きなため、旅行会社の営業所の責任者らがとる総合旅行業務取扱管理者という資格も持っています

>南アフリカのソウェトでひとりで散策していたら、薄暗い時間帯に十数人の青年に囲まれました。うち数人はナイフを持っている。下手くそな少林寺拳法の演武を、大声を発しながらやったら相手がひるんだ。そのすきに、全力疾走で20分間くらい走って逃げて命拾いしました

>旅行をすると、死にそうになることもありますが、困ったときに手を差し伸べてくれる人類共同体の温かさを実感する経験もします。若い人には、多少のリスクはあってもどんどん外に出て行ってほしい

https://nikkei.com/article/DGXZQOUD04B140U4A201C2000000/

アジア開発銀行（ＡＤＢ）の次期総裁で前財務官の神田真人氏は、トランプ次期米大統領の政策を念頭に、保護主義的な考え方が強まればアジア経済に悪影響が及ぶリスクがあるとの見解を示した。

　　神田氏は、関税引き上げや移民規制強化などを進める可能性があるトランプ次期米政権について直接的なコメントを控えた一方、一般論として「世界経済に大きな影響力を持つ米国の政策は、貿易や金融市場などを通じて日本を含むアジア経済に大きな影響を与え得る」と語った。

　　その上で、次期米政権の動向については「引き続き高い関心を持って注視していく」と述べた。インタビューは５日に行った。

　　11月の米大統領選で勝利したトランプ氏は、１期目と同様に「米国第一主義」の政策を推進する姿勢を示している。カナダやメキシコ、中国に対しては既に関税を強化する方針を表明した。次期米政権で想定される保護主義的な政策に世界が身構える中、神田氏は米国が及ぼし得るリスクに警鐘を鳴らした格好だ。

「国際的な合意形成を図ることが明らかに難しくなってきている」と神田氏が言うように、新興国を中心とするいわゆる「グローバルサウス」の台頭などで議論のバランスが変わったり、より複雑な利害調整が必要になったりしている現状がある。気候変動や感染症対策などの人類共通の課題の解決にはグローバルな協調が求められ、「高い専門性と政治的中立性を掲げる国際機関の役割は大きい」と述べた。

　　神田氏は、今年７月末まで３年にわたって財務省の国際部門を率いてきた。在任中の2022年９月には歴史的な円安を受けて24年ぶりとなる円買い介入の陣頭指揮を執り、「令和のミスター円」とも呼ばれた。ＡＤＢ総裁には来年２月に着任予定で、任期は５年間となる。

関連記事：アジア開発銀、次期総裁に｢令和のミスター円｣神田前財務官を選出

急変動には是正必要

　　為替相場を巡っては、円の総合的な実力を示す「実質実効為替レート」で円の価値が約３分の１まで落ちたことに言及。労働市場の流動化や新陳代謝の促進を通じた生産性の向上が急務だと説いた。

　　為替は「ファンダメンタルズに沿って安定的に推移することが望ましい」と従来からの見解を示し、「急激な変動があった場合は、家計も企業も対応ができないため、それは是正しなければならない。それは円高、円安どちらの方向であってもそうだ」とした。

　　仮定の話としつつ、米国の今後のポリシーミックス次第では為替変動などの影響が出る可能性があるとも話した。

米国株は先週半ばからメガテック株が牽引する相場展開に変化している。一方でトランプラリーを主導してきた小型株や景気敏感のバリュー株を利確する動きが目立ち、これらの銘柄には売り圧力が強まっている。M7などメガテックのアウトパフォーマンスを受けて、S&P500バリュー株/グロース株比率が急低下している。同比率はAIブーム相場の中で7月に年初来安値を付けたが、今回は半導体関連株の影響は小さく、M7の相対的な優位性が際立っている。

今晩発表の雇用統計が強い内容となり、景気敏感である小型株やバリュー株に再び資金が向かうのか、それともこのままM7が相場を牽引する形で同比率が年初来安値を目指すのか、年末までの相場の牽引役を考える上で重要な局面に差し掛かっている。

影響を与えるとは言えない。よくナスダックと日経平均の連動性が指摘されるが、それは日米共に半導体関連が相場を牽引する場合であり、半導体関連不在の中でメガテックが牽引するグロース株相場は、日本株への恩恵が少ない。メガテックのような企業がない日本株は、景気敏感がアウトパフォームするバリュー株相場、もしくは半導体関連が主導するグロース株相場が好ましい。

日本株への影響を考えると、M7主導のグロース株相場は、必ずしも日本株に好影響を与えるとは言えない。よくナスダックと日経平均の連動性が指摘されるが、それは日米共に半導体関連が相場を牽引する場合であり、半導体関連不在の中でメガテックが牽引するグロース株相場は、日本株への恩恵が少ない。メガテックのような企業がない日本株は、景気敏感がアウトパフォームするバリュー株相場、もしくは半導体関連が主導するグロース株相場が好ましい。

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昨日発表された投資主体別売買動向11/25-11/29では、海外投資家がグロース市場で少なくとも過去5年間で初めてとなる5週連続の買い越しを記録したことが確認された。ただし、ネットの買い越し金額が大きく減少しており、背景にはグロスの売り金額が一定水準で推移している一方、買い金額が減少していることが挙げられる。11月には海外投資家が買い越す季節性が認められるが、今週は更にグロスの買い金額が減少し、指数の下落に繋がった可能性がある。

多くの大手投資家は、先行きに不安な気持ちを抱えて来年を迎えようとしている。これは一見驚くべき事態に思えるかもしれない。世界経済は今のところハードランディングを回避しており、米国株は２年連続で２０％かそれ以上の上昇率を達成する軌道にある。一方で資産運用担当者が心配する理由としては、トランプ前大統領の復帰や根強いインフレ懸念が挙げられる。だが最大のリスクは、投資家の米国株依存姿勢ではないだろうか。

２年にわたり世界の他地域の株式をしのぐリターンを生み出した米国株はさらに強さが増している。先進国・途上国合計で上場２６５０社を含み、時価総額約８０兆ドルに上るＭＳＣＩオールカントリー世界株指数における米国のウエートは現在６７％で、次に大きい日本は５％弱に過ぎない。世界の主要株価指数は中国株の存在感を過小評価しているとはいえ、米国株の支配的地位を無視することはできない。しかもその地位は強まり続けている。１０年前、ＭＳＣＩオールカントリー世界株指数で米国のウエートは約５０％だった。

こうした流れは自己増殖的な性格も帯びる。米国株が他の地域の株をアウトパフォームすることで世界の主要指数におけるウエートが自然と高まり、指数に連動したパッシブ運用をする投資家に米国株組み入れ拡大を事実上強制しているからだ。企業にとってＳ＆Ｐ総合５００種(.SPX), opens new tabの仲間入りは今や、黄金のチケットになっている。ビッグデータ分析のパランティア・テクノロジーズ(PLTR.O), opens new tabは、９月のＳ＆Ｐ総合５００種採用が認められた翌日に１４％値上がりした。建材メーカーのホルシム(HOLN.S), opens new tabなどの欧州企業がＳ＆Ｐ総合５００種に入りたいと熱望するのも無理はない。

しかし、そうした米国株の「引力」は多くの大手投資家にとってジレンマをもたらしている。専門的な資産運用担当者のほとんどは、分散投資を好む。運用資金をさまざまな地域や資産クラスに拡散させることで、突然の値下がりに伴うリスクを減らし、より長期の持続的なリターンを確保できる。ある大手年金基金の責任者は最近Breakingviewsに「われわれは米国（の配分比率）が大きくなり過ぎないよう注力している」と語った。ただしそうした方針はこれまでのところ痛みを伴っていると認めている。

当然ながら上場企業株式というのは、債券やコモディティー、不動産、オルタナティブ資産を含めた幅広い投資商品の一角に過ぎない。それでも米国株の非常に堅調な値動きが近く勢いを弱めると予想する向きは乏しい。大半の大手銀行のストラテジストは、来年末のＳ＆Ｐ総合５００種の水準を６５００―７０００、つまり年間で７―１５％上昇すると想定する。バンク・オブ・アメリカのアナリストチームの予想では、米企業の増益率は来年、金利低下を追い風に１３％と今年見込みの１０％を上回る。ＵＢＳのアナリストチームは、景気後退時以外で米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が利下げした現在のような局面で、利下げ開始からの１２カ月で米国株は平均１８％上昇していることが分かったと指摘している。

米国株の例外的な強さには、しっかりした歴史的な根拠も存在する。データトレック・リサーチのニコラス・コラス氏によると、過去１０年でＳ＆Ｐ総合５００種の年間リターンは１３％と、日本株の６．１％、欧州株の５．３％、新興国株の３．４％をいずれも上回った。そしてこれは最近だけの現象ではない。エルロイ・ディムソン氏ら３人の研究者が１９００年までさかのぼって調べたところ、米国株のドル建て実質平均リターンは６．６％で、外国株は４．５％だった。

だから投資家がそうしたトレンド、特に米巨大ハイテク企業が人工知能（ＡＩ）ブームのけん引役という地位を築いた今、それに逆らうポジションを築くには相当な勇気が必要だろう。

とはいえ警戒を要する理由も幾つかある。

まずは極端な集中という問題。米国の最大手級企業は株式市場における存在感は異例なほど大きくなった。Ｓ＆Ｐ総合５００種の時価総額を見ると、上位１０銘柄が全体の約３５％を占めている。この比率は「ニフティ・フィフティ」と呼ばれた一握りの大型優良銘柄に投資が集まった１９７０年代以降で最大に達する。それによって投資家は、ごく一部の好調な企業に命運を左右される状況に置かれている。

世界全体の株価指数にもこの集中が反映され、ＭＳＣＩオールカントリー世界株指数ではアップル(AAPL.O), opens new tabのウエート４．５％が、組み入れられた日本株全部のウエートとほぼ等しい。このアップルとエヌビディア(NVDA.O), opens new tab、マイクロソフト(MSFT.O), opens new tab、アマゾン・ドット・コム(AMZN.O), opens new tab、メタ・プラットフォームズ(META.O), opens new tab、テスラ(TSLA.O), opens new tab、グーグル親会社アルファベット(GOOGL.O), opens new tabといった米国株の超大型７銘柄（マグニフィセント・セブン）の合計時価総額は１６兆ドルで、世界株合計の２割強だ。

ほとんどの尺度に照らすと、米国株は割高でもある。経済学者ロバート・シラー氏が考案した「景気循環調整後の株価収益率（ＰＥＲ）」を使うと、米国株のＰＥＲは１９９０年代終盤のドット・コム・バブル期以外でも史上最も高い。外国の大型・中型株で構成するＳ＆Ｐ世界株指数（米国以外）のＰＥＲは１８倍前後で、Ｓ＆Ｐ総合５００種は２８倍と外国株との比較でも割高化している。こうしたかい離はハイテクセクターだけでなく、米国の大手銀行や製造業企業の株も外国の同業に対してプレミアムが乗せられている。

これらは米国株の上昇余地が限られるかもしれないと信じるのに十分な理由と言える。Ｓ＆Ｐ総合５００種の年間上昇率が３年連続で２０％を超えたのは過去１回だけで、それは１９９０年代終盤だった、とドイツ銀行のストラテジスト、ヘンリー・アレン氏は解説する。ゴールドマン・サックスのアナリストチームは、向こう１０年のＳ＆Ｐ総合５００種について、物価上昇率をかろうじてカバーする程度の名目ベースで３％程度の年間上昇率にとどまると見ている。

一定期間さえないリターンが続いたとしても、必ずしも米国株の例外的な強さの幕切れを意味するわけではないだろう。米国の法規制は株式投資家にとって有利な環境を提供し続けるし、トランプ氏は株式の高いリターンを自らの政治的成功と考えているように見える。

それでも足元の米国株の存在の大きさや力からすると、世界中の投資家はかつてないほど米国株の値動きに影響されやすくなっていると分かる。投資家にとっては来年、最も大きなリスクが日常的な風景の中に潜んでいることになる。

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