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コラム：日米ＧＤＰに歪み、勝負は7月へ＝岩下真理氏 | Reuters

一方、米国では１―３月期の弱さの捉え方について、足元で議論が深まっている。従来は、１）大寒波、２）港湾スト、３）原油安、４）ドル高、の影響は一時的な弱さと説明されてきた。ここにきて、米商務省経済分析局（ＢＥＡ）とサンフランシスコ連銀が論文（１８日発表）で｢季節調整の歪み｣を指摘した。

論文ではまず２０００年代以降、１―３月期ＧＤＰは他の四半期に比べて弱く出る傾向がある点を明示。その上で、季節変動要因の勘案の仕方を調整すれば、発表されたＧＤＰ統計ほどは弱くない（具体的な試算では、速報ベースの前期比年率０．２％増がさらなる調整をかけると１．８％増になる）との結論を示した。

筆者はこれを読んだ時、日米のＧＤＰはともに１―３月期は季節調整の歪みに苦しめられているのではないかと思えた。来週２９日発表の米１―３月期ＧＤＰの改定値では、消費と外需の下振れを受けて速報値の０．２％増から０．９％減程度への下方修正が見込まれている。マイナス成長の弱さからの反動増であれば、４―６月期の２％台は可能に思えるが、足元で４月、５月の弱めの指標を受けて、その見方もぐらつき始めている状況だ。

話は戻り１―３月期のＧＤＰの弱さを当てたと話題のアトランタ連銀作成の「GDP Now」では、４―６月期予想（１９日時点）は０．７％増と依然、低い水準にとどまっている。４―６月期が本当に弱いのであれば、米国経済の構造的な弱さ（長期停滞論）への警戒感が強まり、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）による金融政策正常化への道は遠ざかることになるだろう。

それでも、７月３０日発表の４―６月期ＧＤＰ速報値では、年次改定が実施されるため過去にさかのぼり数字が修正される。この数字を見るまでは、米国経済の実力を判断することはできない。それまでの２カ月余りは、６月５日、７月２日発表の米雇用統計など月次の経済指標の強弱に一喜一憂する相場展開が見込まれる。足元の弱めの指標やギリシャを含めた国際情勢を踏まえても、６月の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は無風となりそうだ。

ただ一方で、６月ＦＯＭＣの経済・物価見通しとイエレン議長会見は次なるヒント探しの機会となろう。特に市場とのコミュニケーションでは、政策金利見通しに関して、２０１５年は市場の見方が近付いたが、２０１６年は乖（かい）離が大きい。ＦＯＭＣメンバーが６月に示す政策金利見通し分布（ドットチャート）は、市場を誘導する意味合いからも、非常に重要なものになる。その後は、７月発表の４―６月期の企業決算や経済指標を踏まえて、市場もＦＲＢも米国が利上げをできる状況なのか否かを判断することになろう。よって７月が勝負のときだ。

最後に、今後の市場見通しについて言い添えておきたい。このところ、日米ともに当該期のＧＤＰ成長率よりも企業収益の伸びが上回る（実体経済の弱い印象よりも、企業収益は堅調）というパターンが続いている。相場ではＧＤＰの低迷が続くことは債券の買い要因となり、長期金利の上昇が続かないことが株の安心材料になる。よって当面は、上昇基調にある日米株価の潮目が変化して急落する理由に乏しいと言えるだろう。

また、欧州中央銀行（ＥＣＢ）を主体として中銀の緩和スタンスが維持される中では、量的緩和の枠組みの限界に一喜一憂する国際的な資金フローの変化を繰り返し、長期金利は「低位値にありながらも、ボラタイル」という状況が続くと見込まれる。米１０年債では利上げを視野に入れて、さすがに２％割れの水準は遠のいたように見える。それでも７月の勝負までは、いわゆるゴルディロックス相場（株高、債券高の併存）が継続できるのではないか。

為替相場では、ユーロの巻き戻しは一服したようだ。メインテーマが欧米の金融政策、ＦＲＢの正常化とＥＣＢの量的緩和継続ならば、当然の結果と言える。引き続きユーロドルの動きには注意が必要ながら、ユーロドル（ユーロ売り・ドル買い）主導での円安は放置される可能性が高い。このまま円安基調が容認されるようだと、日本の企業業績にとっても、日銀の物価見通しにとっても都合が良い状況となりそうだ。

http://d.hatena.ne.jp/d1021/20150520#1432118513
http://d.hatena.ne.jp/d1021/20150519#1432032045
http://d.hatena.ne.jp/d1021/20150516#1431773183
http://d.hatena.ne.jp/d1021/20150515#1431686396
http://d.hatena.ne.jp/d1021/20150508#1431081559