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ブロードコム（AVGO）ショックが米国株市場を席巻した。ショックと言ってもポジティブショックだが、AI関連収益の長期見通しの上方修正（含む大手3社向けカスタムAIチップ開発）を背景に株価が+24%超上昇し、時価総額は1兆ドルを超えた。この影響は他の半導体株にも伝播し、MRVLやMUも大幅高した。NDXを除く主要株価指数は下落したが、AVGOがなければNDXも下落していた。

このこと自体悪いことではないが、同時に歪んだ形で上昇を続ける米国株を更に歪めてしまう負の側面が意識されている。今週に入り、M7を始めとする一部の大型グロース株が上昇を牽引するなか、バリュー株や小型株を中心として、上昇について行けずに下落する銘柄が増えている。昨日はM7の中でも下落する銘柄が増えるなか、NYSE/NASDAQ市場では、それぞれ66%/63%の銘柄が下落しており、銘柄間の格差が鮮明になっている。下落銘柄数が上昇銘柄数を上回るのは10日連続となり、少なくとも2004年以降では最長となった。

懸念される動きだが、これ自体が下落の引き金になる訳ではなく、この歪んだ状態でも年末ラリーは可能と見ている。ただし、この状態はネガティブショックに脆弱であり、今週超長期セクター主導で大きく上昇した米国債利回りの動向など、外部要因には注意する必要がある。来週はFEDが今後の経済や金融政策をどのように見ているのか、株式市場に重要な情報がインプットされる。

ここ数週間、米国株のバリュエーション高騰に対する警戒感が高まっており、市場は調整の機が熟しているのかもしれない。投資家は米国株よりも割安な欧州株に資金を移動させる可能性があるが、米国株が大幅下落すれば欧州も引きずられるため、安全な避難場所とはならないだろう。

米国株のバリュエーションは、ほぼ全ての尺度で見て限界に達しつつある。Ｓ＆Ｐ５００種総合指数(.SPX), opens new tabの過去１２カ月の利益に基づく株価収益率（ＰＥＲ）は２７．２倍と、ハイテクバブルのピーク時に付けた２９．９倍に近づいている。
株価純資産倍率（ＰＢＲ）は既に２０００年初めの５．２倍を超え、過去最高の５．３倍に達している。

バリュエーションは何カ月も前から高かったが、現在注意すべきは米国株投資家の極端な強気ムードだ。米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の資金フローデータによると、米国の家計金融資産（不動産を除く）に占める株式の割合は現在３６．０％と、２０００年春の３１．６％を大幅に超えている。

コンファレンスボードが実施した直近の消費者信頼感月次調査では、米国株に対して楽観的な米世帯の割合が、調査開始以来の３７年間で最高となった。

これらを総合すると、プロ投資家の間で米国株が調整局面を迎えるとの懸念が高まっているのも無理はない。

＜避難場所は無い＞

顧客のポートフォリオを分散したいファンドマネジャーは、米国株ほど高くない欧州株に目を向けるかもしれない。何しろ、ＰＥＲで見るとＳＴＯＸＸ欧州６００指数(.STOXX.), opens new tabはＳ＆Ｐ５００より４７％、ＰＢＲベースでは６１％もそれぞれ割安になっている。

欧州株のファンドマネジャーの一部は、米国株の下落を待ち望む様子を見せている。そうなれば自らのファンドに資金が流入すると期待してのことだ。

しかし、そうしたファンドマネジャーは自分が何を望んでいるのか注意した方がいい。

米国株が大幅下落すると、米国の投資家は株式から資金を引き揚げて、より安全な資産に移動させる傾向がある。ただ同時に、外国株のエクスポージャーも減らすのが普通だ。

過去４０年間、米国株が下落した局面で、米投資家は過去１２カ月間に比べて欧州株の売りを平均約２５％増やしている。多くの米投資家は母国市場よりも外国株の方がリスクは高いと考えているため、相場下落時には自国バイアスが一段と高まり、こうした結果になるのだろう。

米投資家による欧州株の保有割合が低ければ、こうした資金引き揚げは大きな問題にならない。しかし現状はそうではなさそうだ。米財務省のデータから私が推計したところでは、米投資家の欧州大陸株保有比率は２０１２年の約２０％から、２３年には３０％前後に上昇している。同期間に、米投資家による英国株保有比率は２５％から３３％に上昇したと推計される。

欧州市場で米投資家の存在感が高まっているということは、米投資家が欧州株の行方を左右する要因になったことを意味する。米投資家による潜在的な資金引き揚げ規模は現在、非常に大きくなっているため、欧州投資家のポートフォリオが同時に動いたとしても相殺できなくなっているのだ。

実際、ＦＲＢが資金フローデータの収集を始めた１９８０年からのデータに基づき、米国と欧州の投資家による売買を差し引きしてみると、米国株が下落した際、欧州株からの純資金流出は過去１２カ月間に比べて平均３４％増えている。

例えば２０００年から０３年にかけて欧州株は５０％、Ｓ＆Ｐ５００は４６％下落したが、これは米投資家がハイテクバブルの影響の有無にかかわらず全ての株式市場から資金を引き揚げたことが少なからず作用した結果だ。

２０２４年現在、米投資家による欧州株の保有比率は１０年前よりも高まっており、２０００年に比べればなおさらだ。従って、米国株が下落した場合の欧州市場への波及度合いは、当時より現在の方がずっと大きいだろう。

「米国がくしゃみをすると世界が風邪をひく」という格言は、株式市場においてかつてないほど真実味を増しているようだ。

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##補完政党

#silver#銀（コストコ）

今週の米国株はモメンタム株を利益確定する動きが加速するなか、M7を始めとする大型グロース株に支えられ、ナスダック100（+総合）が高値を更新した。一方でS&P500が高値圏揉み合い、ダウ指数とラッセル2000は安値を切り下げる展開となるなど、どこに焦点を当てるかで見方が異なる週となった。週を通して大型グロース株選好の流れに変化はなく、金利上昇や🇨🇳景気対策への失望からバリュー株や小型株が弱かった。金曜日も同様の展開が続いたが、一部のM7が利益確定されるなど、変化の兆しも垣間見えた。

来週はFOMCを始め、日英中銀会合が予定されている。FOMCでは▲25bpの利下げが実施され、同時に発表される経済状況や金利見通し（SEP）では、足元経済の強さと市場の金利織り込みを追認する形で、来年の利下げ回数見込みが減少される見込み。また、記者会見では前回と同様に新政権の経済財政政策がFEDの金融政策に与える影響について多くの質問がされると予想される。トランプ1.0当時のように、FRBスタッフによる綿密なシミュレーションが行われている筈だが、前回の会見と同様に現時点でパウエル議長が確定的なコメントをすることはない。サプライズがなければ、年内最後の材料をこなして、いよいよ相場は年末に向けた準備を始める。

今週の日本株はメジャーSQに絡んで日経平均が40000円に乗せる場面があったが、プライム売買代金の低迷が表すように、商いが盛り上がらない中で上値を買い上がる動きは見られず、戻り売り圧力の強さを再確認する（何度目？）結果となった。特に🇨🇳景気対策に失望した金曜日には、終日戻り売り圧力が強かった。上値には年金のリバランス売りや個人の損益通算売りなど、国内勢の戻り売りが控えており、年内に40000円台で定着するハードルはかなり高い。

来週は日銀政策会合が最大の焦点となるが、長らく続くレンジ取引をブレイクするような材料は期待できない。今回は利上げ見送りとなろうが、植田総裁が会見で今後の金融政策見通しをどのように説明するか、注目される。特になぜ市場が６割超も12月利上げを織り込んだのに、それを修正したのか理由を聞いてみたい。1月は🇺🇸新政権誕生による不確実性が増し、12月より利上げのハードルは上がると思われる。植田総裁は、データ次第で市場に言質を与えない姿勢を見せる筈で、会見が順当に進めば1月利上げに対する期待が続く見込み。失敗すれば、ドル円は一気に前回高値である156円後半をトライし、日銀とのチキンゲームが始まる。

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#マーケット