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米連邦準備理事会（ＦＲＢ）のジェファーソン副議長は８日の講演で、９月に実施した５０ベーシスポイント（ｂｐ）の利下げは「時宜を得た」対応で、後手でも先回りでもなかったとの見解を示した。

２％のインフレ目標と雇用最大化の達成というＦＲＢの２つの責務にも合致していたと述べた。

インフレ率を低下させて責務の一つを達成することで、「もう一方の責務に一段の注意を払う」ことが可能になったと指摘した。

「過去２年間のわれわれの目標は、失業率の過度の上昇や無秩序な上昇を招かずにインフレ率を低下させることだった」とし、「政策金利を長期間、非常に高い水準に維持したのはそのためだ。インフレ率を低下させたかったほか、労働市場が非常に好調だったためだ」と述べた。

「労働市場の（好調な）状況が、長期にわたり政策を制約的な領域に維持する余地を与えた」が、失業率は現在４．１％に上昇し、インフレ率はＦＲＢの２％目標に近づいていることから、政策を調整することが適切になったとした。

ブリッジウォーター・アソシエーツの創業者のレイ・ダリオ氏は、米連邦準備制度が「大幅な利下げ」を行うことは想定していないとした上で、最近の米国債市場の変動を踏まえると債券はリスクの高い投資先だとの考えを示した。

　　ダリオ氏は８日、グリニッチ・エコノミック・フォーラムに出席し、「米国債は素晴らしい投資先ではなかった」と語った。「債券市場には金利リスクがある」と指摘した。

　　同氏によると、投資家は米当局の急速な利下げ予想で先走りし過ぎている。米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は先月、４年ぶりの利下げで政策金利を0.5ポイント引き下げた。しかし、９月の雇用統計が力強さを示したことから、この先の利下げペースには減速の余地が生じたとみられている。

　　ダリオ氏は「景気は今のところ比較的良好なバランスを保っている」と述べた。

　　米国債市場は今年変動しており、２年物利回りは3.5－５％の間で乱高下している。

　　ダリオ氏は、機関投資家や中央銀行のポートフォリオでは米国債の割合が高く、その割合は大き過ぎるように思われると述べた。地政学的な不確実性も米国債市場にとって問題だと付け加えた。

　　米国による制裁の可能性があることから「諸外国は米国債の保有について不安に感じている」と指摘した。

　　ダリオ氏は米大統領選とそれが市場に与える潜在的な影響について語った。トランプ前大統領は「関税引き上げの能力について説得力のある主張をしている」と述べ、自身の計算ではトランプ氏の関税案により年間およそ8000億ドル（約118兆6000億円）の税収増が見込めると付け加えた。

　　関税はインフレを引き起こすとも述べた。

原題：Ray Dalio Says Treasuries Have Been a Lackluster Investment、Ray Dalio Doesn’t See the Fed Making ‘Significant’ Rate Cuts（抜粋）

世間の論評から判断すると、４日発表された米雇用統計は、米景気動向と米連邦準備制度の政策アプローチの理解という点で、エコノミストを混乱させた。「何を考えるべきか」に反応はほぼ集中したが、「どう考えるべきか」について今回のエピソードは重要な意味を持つ。

　　９月の雇用統計の驚きは過小評価すべきでない。非農業部門雇用者数の伸びは25万4000人と、月間の雇用創出ペースを優に超え、コンセンサス予想を10万人余り、ブルームバーグが調査したエコノミスト予想の上限を約３万人上回った。この予想外の展開は、過去の数値の上向き改定を伴い、データ公開の他の要素と同様に一層興味を刺激する。

　　失業率は4.2％で変わらずというのがコンセンサス予想だったが、「ウィスパーナンバー（非公式予測）」では4.3％への上昇が示唆されていた。だが実際には4.1％に低下した。小数点以下２桁目がもう少し高くなければ、注目を集めるこの数字は４％という丸まった数値になっていた。一方、平均時給の伸びも前月比0.4％とコンセンサス予想を上回った。

米雇用者数の伸び、９月は全予想上回る－失業率は4.1％に低下

　　今回の「出来過ぎた」雇用統計を額面通りに受け取れば、次の四つの重要な結論が導かれる。

積極的な一連の利上げにもかかわらず、景気サイクルのかなり終盤で、労働市場は堅調どころか、極めて好調と分かった
中国、欧州という重要な二大経済圏の苦境が続く中で、米国は「経済的例外」を保っている
インフレが死んだかのように行動し、デュアルマンデート（二つの責務）のうち最大雇用だけに集中できるシングルマンデートの中銀になるよう求める市場の圧力に対し、連邦準備制度が抵抗する正当な理由がさらにもう一つ存在する
2024－25年の利下げサイクルの価格設定を市場はより控えめにする必要がある

　　言うまでもなく、これらの数字を過度に重視することに慎重になるべき理由が幾つもある。１回限りの影響や長年の評価の課題に加え、この月次データシリーズはもともとノイズを伴う。実際のところ、求人件数の予想を上回る増加が示された雇用動態調査（ＪＯＬＴＳ）の数字を含め、先週の他のデータサプライズについても同じ点が指摘される。

米求人件数は804万件、３カ月ぶり水準に増加－市場予想上回る

　　けれども、ついつい気になる最近のデータに目を通すのは我慢した方がよさそうだ。「何を」の背後にある「どのように」を考えることが重要だ。つまり、米経済に関するコンセンサスがどのように形成されるか、付随する政策見解と共により深く掘り下げてみることだ。

　　第一に中央銀行は長らく唯一の政策当局であり、テクノロジーやサービスといった民間セクターのシステム上重要なセグメントにおける構造変化と財政政策の影響を軽視する傾向が根強い。これら両方が経済効果に有意な影響を与えるという意味で、それは誤りだ。

　　第二に正規分布（中央が高く両端の裾野が非常に細いベル型の分布）の世界では、ベースラインシナリオだけを考える誘惑に駆られる。これは望ましくない。山が一つでなく、裾野が比較的太い多峰性の分布を受け入れる必要がある。今年の多くの期間を通じて、私があちこちで伝えてきた分布の評価は、リセッション（景気後退、左側の裾野）確率が30％、ソフトランディング（軟着陸、曲線中央のふくらんだ部分）確率が55％、景気は拡大するが過熱しないという望ましい供給ショックシナリオ（右側の裾野）確率が15％というものだ。

　　最後に連邦準備制度がデータになお過度に依存し、特定の成果を目標にしていると考える人があまりに多い。しかし政策アプローチは、過度の「データ依存」と基本的に後ろ向きのフェーズから、どちらかといえば保険的なマインドセット採用に進化しているように思われる。明確な結果を狙うというより特に有害な結果発生の確率抑制を目指す考え方だ。

　　リスク軽減を目指す連邦準備制度の現行アプローチは、過度な引き締めの長期化で生じる新たな政策ミス回避が目的であり、付随する保険の潜在コストは軽視しているように見える。結局のところ、なぜ９月の連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）会合で0.5ポイント利下げを決定したのだろうか。パウエル連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長によれば、米経済は「良好な状態」にあり、「労働市場の強さを維持できると自信を深めていた」にもかかわらずだ。

　　４日の雇用統計のコンセンサス予想に対するサプライズは、ショックを見過ごす誘惑にエコノミストが抵抗しない限り、これで最後にはならないだろう。そんなサプライズがなぜ起こり続けるのか、それに伴う政策レジームをどう構築するのがベストか、もっと予断を持たず考えることが今日の経済に必要だ。

（モハメド・エラリアン氏はブルームバーグ・オピニオンのコラムニストです。このコラムの内容は必ずしも編集部やブルームバーグ・エル・ピー、オーナーらの意見を反映するものではありません）

原題：How to Think About Surprising US Jobs Data: Mohamed A. El-Erian（抜粋）

米商務省が８日発表した８月の貿易収支の赤字額は前月比１０．８％減の７０４億ドルと、５カ月ぶりの低水準となった。前月の改定値は７８９億ドルだった。輸出が過去最高を記録し、輸入が減少したことで大幅に縮小し、第３・四半期に貿易が経済成長にほとんど、あるいは全く影響を与えない可能性が示唆された。

ロイターがまとめたエコノミスト予想は７０６億ドルの赤字だった。

ハイ・フリークエンシー・エコノミクスの主任エコノミスト、カール・ワインバーグ氏は、「この報告は、純貿易が８月の国内総生産（ＧＤＰ）成長を支えていることを示している」と指摘。「７月と８月の数字を合わせると第３・四半期の純貿易は今のところ横ばいで、足元のＧＤＰ成長率に大きな影響を与えていないことが分かる」と述べた。

輸出は２．０％増加し、過去最高の２７１８億ドルとなった。財（モノ）の輸出は２．５％増の１７９４億ドルと、２０２２年９月以来の高水準となった。通信機器、民間航空機、コンピューター関連機器、その他の産業機械を中心に資本財が過去最高の１７億ドル増となったことが輸出を押し上げた。一方、半導体の輸出は減少した。

消費財の輸出は医薬品が寄与し１０億ドル増加した。工業用資材や原材料も増加。原油が１１億ドル減となったが、非貨幣用金が１５億ドル増加したことで相殺された。

乗用車の輸出がけん引し、自動車・同部品・エンジンも伸びた。非石油製品の輸出も過去最高を記録した。

サービスの輸出は９億ドル増の９２３億ドルと過去最高となった。一方、運輸サービスは減った。

輸入は０．９％減の３４２２億ドルとなった。財の輸入は１．４％減の２７４３億ドル。工業用資材や原材料が３９億ドル、非貨幣用金が１２億ドル、それぞれ減少した。

原油の輸入は１０億ドル減。自動車・同部品・エンジンは乗用車の減少により１３億ドル減った。一方、その他の財は２１年１２月以来の高水準となった。

サービスの輸入は７億ドル増の６７９億ドルと過去最高となったが、運輸サービスは減少した。
インフレ調整後の財の貿易赤字は８．９％減少し、８８６億ドルとなった。
貿易は２四半期連続でＧＤＰ成長率の重しとなっている。第３・四半期の成長率予想は最高で３．２％。第２・四半期の経済成長率は３．０％だった。

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